在“奖励关税”的影响下，全球贸易体系始于一个世纪的变化。 4月2日，美国时代，特朗普的“关税”实施，该政策采用了全面的“地毯”关税，并采用了“一个国家，税率”的国家式关税，涵盖了60多个经济体。目前征收的关税的范围和范围高于以前的市场预期。如果关税已完全实施，则在1930年实施了《 Smut-Holly Tariff Act》后，美国的有效关税率将超过美国的关税水平（图1）。这意味着在过去几十年中发展的全球贸易体系将受到重大影响，这对中等和长期的全球经济产生了重大影响，全球财产的价格将有益。图1：美国的有效关税率将大大增加。注意：1900-1918和2024是美国政府财政年度，1919-2023是日历AR和2025年CICC宏观团队估计。资料来源：USITC，WIND，CICC研究部门在关税的影响之后，全球财产发生了巨大变化，中国所有者表现出稳定，全球财产发生了巨大变化，在不确定性之后，不确定。在特朗普宣布对4月2日的“关税奖励”（美国时间）的过度期望后，落后性的加剧，美国的债券急剧增加，全球危险财产遭受了巨大的打击，美国股票连续下降了，总股票急剧下降，总和-i -i -departure为11.4％/10.5％。 VIX在2020年的流行病上发挥了最高，欧洲和亚洲太平洋股市也受到影响并受到了重大吸引。商品价格也下跌，伦敦铜和布伦特原油在两天内都下降了10％以上，在过去的一年和过去三年中分别达到了新的低点。在第一阶段的黄金上升之后，它还显示了预期现金后收入的报复。所有权萧条的特征：美国所有权正在削弱，中国所有权显示稳定。过去，我们已经注意到全球动荡的两种差异 - 首先，美国过去对其他经济体征收关税，而这些资金通常会从其他经济体中撤出。美国股票的表现要比世界表现更好，但是此时美国征收了世界关税，美国股票市场引发了世界崩溃，美元也经历了重大否认，这可能反映了许多意义。首先，作为该国的不足，关税的急剧增加是美国供应的重大冲击，“停滞”的风险增加了。其次，关税的增加超出了大多数市场期望，而未来解释的道路的不确定性很高，这是不确定的影响。最后，以前表明非常乐观的美国股票的极低风险溢价Tations和关税对美国，全球Aittrade STEMA甚至商品政策和资本流动的主要前景产生了巨大影响，因此这也是保费风险的影响。此外，否认美元和对美国股票的领先拒绝也可能反映出，全球资金将被选为流入美国市场。第二个区别是中国所有权的稳定性。在美国宣布“同行关税”之后，上海综合指数/上海和深圳300略有变化，只有一个降低了-0.2％/ -0.6％，这显着低于其他主要市场；从年初到现在的表现，中国股票市场，尤其是企业拥有的Hang Seng State，以绩效为导致世界，美国股票市场落下了人群（图2）。这可能意味着非核对目标政策受到影响，全球升值可能会发生新的变化系统和全球资金将根据地缘政治重新评估的发展进行重新调整。图2：自2025年以来，全球主要所有权的绩效：中国股票是弹性的，美国股票导致全球资源崩溃：风，CICC研究部；注意：直到4月3日，日本关税的影响超过了2018 - 2019年，全球经济仍面临重大不确定性。美国关税的增加不仅针对中国，而且在全球范围内通常受到影响。美国关税政策的特征不仅是中国的目标，而且涉及世界各地的主要国家和地区。除了美国将对所有进口商品征收10％的地毯式关税外，一些国家和地区还将面临更高的税率。目前，总统的行政命令尚未在白宫官方网站上发布附录的具体细节。但是，根据特朗普的声明，奖励更高的经济体斧头率包括欧盟（20％），日本（24％），韩国（25％），中国大陆和香港和澳门（34％），台湾（32％），印度（26％），泰国（36％）和越南（46％）。 CICC宏观团队估计，如果上述关税已完全实施，那么美国关税的有效率将从2.4％到2024年上升22.7％，至25.1％，在Smut-Holly Tariff Short Short Short Fallin房地产价格不足之后，这也超过了美国关税水平。首先，奖励关税范围很广，范围很大。我们认为，他们将对美国甚至全球经济产生重大影响。同样重要的是要在实施关税后如何做出回应。例如，在4月4日，北京时间，州议会的关税委员会宣布将从4月10日开始对美国的所有进口商品征收34％的关税。商业部宣布，美国的16种生物将为输出控制列表和11个美国公司的出口列表中将包括在不一致的列表中。这意味着贸易摩擦正在增加，给全球经济施加压力。其次，在奖励关税之后，一定不能注意到是否对半导体，医疗产品，木材，铜和其他商品以及此时收到关税例外的墨西哥和加拿大征收其他关税，但仍将在未来的政策中有变量。最后，奖励关税的时间长度将持续下去，如果可能通过未来的谈判发生变量，这意味着，房地产价格的短期全球波动很快就很难冷静下来。关税政策对中国和全球经济具有多种影响。关税对过度贸易和国家缺陷国家的影响各不相同。作为该国的不足，美国的关税意味着公司和居民将与Inc打交道成本和通货膨胀压力减轻了。此外，关税是政府收入的重要提高，公司和消费者持有成本。这种影响等于财政限制，经济面临下压力。因此，我们认为美国正面临“停滞”的压力，美联储正处于问题上。 CICC宏观团队估计，根据先前的关税和增加的奖励关税可以使我们的PCE通货膨胀率提高1.9％，美国财政收入增加了7374亿美元，并将GDP的真实增长降低1.3％。中国的工作是一个过多的国家，对关税的征收造成了压力，主要面临着需求不足的问题，经济可能会面临一些挑战。但是，China的政策响应方向更加明确，而扩大国内需求的政策支持已成为相对直观的政策选择。对于世界上其他经济体，如此庞大冲击冲击会破坏全球需求本身，尤其是对于东南亚等小型出口经济体，这将产生巨大的影响。此外，如果美国的经济增长拒绝甚至拒绝，则不可避免地应对全球其他经济体面临更大的挑战。中国市场的环境非常可取，预计该物业将具有弹性。当“中国资产的重估”仍在进行中，再加上2018年至2019年的贸易摩擦经验时，市场绩效取决于经济基础经济基础和介绍政策的回应。 2018年，美国开始实施一项在中国征收关税的政策。包括国内金融去杠杆化，外部影响和内部收缩政策，A股和香港股票的表现较弱，但随后在2019年，美国对美国施加的关税范围却大大提高并大大提高了税率。相反，市场从2019年到2020年恢复了其上升趋势（图3和4）。主要原因是，国内代载体的严格信用政策于2019年结束，宏观的政策是损失并支持了新的信贷扩张革命。 RMB汇率在一定程度上附有关税的影响以及经济经济恢复的基础。在Istruktura，Bagaman Ang Mga Industriya na May Mataas na Apportyon ng Mga Pag -Export Tulad ng Mga Gamit Sa Bahay，Ilaw Sa Industriya，Elektronika，Makinarya Ay Nahaharap Sa Presyon Presyon Pagkatapos ng pagkatapos ng pagpapaakalan sa saakalan sa a kalala ng patakala ng patakala， -Industriya na mga Uso tulad ng 5g na komunikasyon ay ay mabilis na tumagos，ang家用替代ng半导体na pinabilis，在ang pagtaas ng mga bagong sasakyan ng eng eng eng eng eng eng eng eng en ay可能在国内经济中注射了新的耐心。图3：特朗普贸易政策发布之前和之后，A股市场趋势和出口绩效从2017年到2019年的资料来源：风，CICC研究部图4：特朗普从2017年到2019年在特朗普的贸易政策之后的各种A股权行业的兴衰来源：风，CICCCCCERCHEER部门客观地讲话，尽管这种关税增加或减少不可避免地会给中国经济带来挑战，我们认为与2018年或中国股票的陈述相比，我们的陈述及其陈述的范围，包括在内的陈述，包括详细的陈述，陈述的陈述及其陈述，陈述的范围是详尽的范围。欣赏中国自身财产的优势和宏观经济政策获得实力的空间。通常，我们认为中国股票市场在中期和短期内仍会有些弹性，“中国资产的重新评估仍在进行中。具体逻辑如下：1）地理叙事的变化，全球资本面对距离。OCK市场。全球经济在营地，这是中国市场全球资本流量的主要原因。从最新数据来看，全球活跃基金中中国市场持有人的全球活跃基金的比例从2021年初的14.6％下降到2024年的最低5％，比连续两年的被动资金低1％。从股权股权的角度来看，外国基金从2021年开始免费的A共享流通于今天的每年7.5％左右（图5和6）。然而，在特朗普当选后，最近对大型关税征收，加强了非法移民的驱逐，而杜格的财务都对美国的经济产生了严格的影响（图7）。美国的经济与陷阱的风险相吻合，美国和全球经济不确定性政策急剧增加，自2021年以来，这已经达到了新的高度（图9）。特朗普的政策投资组合触发了全球重新审视y对美国经济的乐观观点。面对美国当前的“特定不确定性”，全球投资者被迫开始新的“地缘政治重估”。美元没有上涨，而是跌倒而不是上升。这种异常也可能反映出，全球基金不再将美元视为安全货币。从美国市场中流出的压力增加了，其他美国市场最近也收到了流量。如果外国资本在重新分配“长钱”后返回中国，取决于对国内基本原理的维修，但这也意味着外国资本流的潜力逐渐出现。在近年中国股票市场之间低相关性的判断中，中国财产具有全球资金的风险价值（图8）。图5：自2022年以来，国外积极的基金一直在中国物业的Allat下继续，目前有1.2％的积分。资料来源：EPFR，CICC部门图6的研究：外国资本处理A股的比例从2021年的10％下降到目前的7.5％。资料来源：风，CICC研究部图7：关税政策清单，因为特朗普已经撤职了办公室：白宫减少了，CICC研究部8：中国和外国资产之间的相关性回顾了中国的潜在变化。 DeepSeek已成为历史上最快的应用程序，拥有超过1亿用户（图10）。在低成本，高性能和开放资源的三个主要意外收益中，它已成为“破坏西方技术垄断”，促进平等等效技术的象征，并提供免费的产品试验以帮助个人和企业降低成本和提高效率。更重要的是，人工智能突破使市场能够重新理解中国现代科学和技术的潜力。世界上越来越多的AI才能选择在中国工作。中国的PA生成AI中的帐篷也在领导世界。由CICC的“ AI经济学”建立的AI开发指数仅在美国的中国Panguides具有全面的AI开发水平，而且应用程序的范围比在美国还要丰富，并且剩余的应用潜力（图11）。此外，中国在绿色转型方面的成就对每个人来说都是显而易见的，筹码的先进过程逐渐取得成功，全球制造竞争也大大提高。从智能手机行业的链条到能源车产业的新连锁店，中国的制造业在全球工业连锁店中继续发展，其对大规模市场和经济体有好处（图12和13）。这一系列的突破性技术与“美国异常主义”的突破相结合，意味着市场需要重新评估中国不断变化的技术公司。新的潜力和全球COM请愿。图10：DeepSeek已成为历史上最受欢迎的增长应用程序，其开放资源，低成本和高效率的好处。资料来源：CICC研究系Wind图11：中国AI开发的综合水平仅次于美国，并且与美国相比，它具有更丰富的应用情况。它具有其余的应用程序潜力。资料来源：国际货币基金组织，CICC研究所，CICC研究部图12：中国的制造是附加的价值和全球共享：联合国COMTRADE，CICC研究部门13：工业中级源出口产品的全球部分：联合国COMCR贸易，CICC Research 3）股票在历史低谷和吸引力中欣赏我们的股票，以及股票的欣赏，并希望如此。在4月4日，Shaha的动态比率与Earningsnghai和深圳300指数仅为11.3倍，但仍低于平均水平（自2005年以来的动态平均指数升值为1是12.6次）。与去年9月底相比，目前的A-shares升值是固定的，但仍然有进一步的修订空间。对国有状况的动态欣赏少于10倍，这比上海和深圳300少，也小于平均平均水平。从股票风险溢价的角度来看，上海和深圳300的股权风险溢价是从“ 924”后的最后10年中从前7％固定的，在“ 924”之后，该股票在年初（1次平均偏差为1次）。从国内资本的角度来看（使用10年债券ANI ASA利率而没有风险）的股票风险溢价高达10％，高于上一个中心。相比之下，标准普尔500指数的股票风险溢价在年初少于0，这意味着市场认为股票收益不需要增加与财政部的债券收益率相比，风险的溢价反映了对期望的过度期望，并且与中国股票的较高保费形成了鲜明的对比（图14）。在结构层面上，市场审查了中国在AI中的创新潜力，并且对中国领先领导人的欣赏仍然需要与人工智能发展过程相匹配。总的来说，我们认为经济发展的希望正在发生变化，并且欣赏体系将不可避免地涉及重塑。目前对中国股票ISIT的欣赏是历史悠久的，同时欣赏美国股票仍然表明了很多希望。在重新提供全球资金的过程中，赞赏在中国股票市场也很有用。图14：A股票和美国股票的股本风险来自极端级别的来源：彭博，CICC研究部门图表15：中国巨头与美国股票相比有很大的折扣，最近的部门图表16：中国技术的技术优先考虑AI的前景：由于中国的技术分类原因，美国技术股票集团，JD.com，Byd Byd，Geely Auto，Netease）和其余经济体使用MSCI信息技术；时间到2024年12月31日，日本数据：Factset，彭博研究部4）中国为反周期政策提供了许多房间。如果它可以有效解决需求不足的问题，它将对资产价格有积极的支持。关税对国家过度贸易和缺陷国家的影响有不同的影响。美国面临“停滞”的压力，中国的需求环境不足。宏观经济政策对处理“停滞”和需求不足的影响是不同的。在美国，“停滞”环境意味着增长甚至落后的速度放缓，而这些环境可能存在问题。但是，方向中国的政策在响应有效需求不足时更为明显。此外，一些投资者将贸易摩擦对全球经济的影响与1930年代的影响进行了比较，当时这些国家相互反应并增加了关税，这被认为是在1929年美国股市崩溃之后长期经济萧条的重要原因之一。但是我们认为今天和1930年代有一个重要的区别。国内宏观政策的当前轮廓会按时测试。只要我国的宏观政策可以有效地应对需求不足的问题，就无需对有害特性的绩效感到悲观。一方面，在经历了以前的交易摩擦之后，我们预计GOB会旋转我所在的国家的目标是更大的目标，并且依靠美国出口少于过去。此外，在过去的三年中，我的国家继续努力负责房地产和当地人视频债务问题，这也为当前的政策空间创造了更好的条件。另一方面，我国的宏观政策发生了积极的变化。去年924年之后，市场的实施更加活跃。政府关于这两个课程的工作报告清楚地说：“有必要尽快介绍和实施政策，而不是迟到，并与各种不确定性竞争。”我们认为，超出预期的外部风险将激发国内反周期政策，从而促进更多的努力。此外，在去年年底的中央经济工作会议和今年政府的工作报告中，“热情提高消费，提高投资效率和在各个方面的扩大”在2025年首次参加工作活动。这意味着我国家的政策框架对来自PAS的供应的重要性更为重要。t。在外国需求不确定性的背景下，预计稳定国内需求的政策将进一步实施武力，这将是维持我国家自身市场保费风险的关键。在短期内，市场具有弹性，中期机会超过了风险，而短期分配主要是稳定的，并且该技术在中期仍然是主要线路。在将军中，短期关税政策和传染性市场波动的不确定性可能会使中国财产波动，但预期影响低于其他主要市场。与全球股票市场相比，中国所有者在短时间内具有弹性。在中期，地缘政治叙事和技术叙事的转变可提高市场期望，促进全球资本搬迁，并伴随着中国市场欣赏的优势，许多对政策做出响应的房间，并有望使积极的Effo产生活跃RTS。如果正确处理该政策，预计市场风险溢价将继续改善，“对中国资产的重新评估仍在执行中。在分配水平上，在挥发性的短期环境中，分配的分配主要稳定，而股票的股票较低，股息较低的股票也可能占据了偏基和投资的裁定，那么在国内的派别可能会造成更多的差异。增长？》，行业的中期趋势取决于工业繁荣和收入周期，DeepSeek的成功为开发AI应用程序方案提供了条件。在应用程序链接之前，在计算，云计算和其他基础架构中，这是中期重要的主要线路，回调将为布局带来机会。随着稳定增长和有效需求的反弹政策，消费者部门有望逐步逐步进行I努力趋势。