来源 |凤凰财经《IPO观察帖》作者| DW：“如果你的生命只剩下一年，你会做的十件事是什么？” 2023年被问到这个问题时，硅基智能创始人司马华鹏回答说：克隆你自己。这个决定的背后，是一位父亲对9岁儿子深深的爱。即使你发生了意外，AI克隆也能陪伴你的孩子成长。这个想法很大程度上受到了电影《流浪地球2》的启发。为此，他花了一年时间整理了308万字的个人记录，创建了自己的AI克隆“Simahuapeng.ai”。为爱而生的AI克隆人也成为硅基智能“数字永生”终极愿景的起点。如今，以个人情感为起点的宏大叙事，正在资本市场走向新阶段。 10月31日，硅智科技正式向港交所提交招股说明书。这家公司成立于2017年，名不见经传。以32.2%的市场份额，2024年稳居中国数智行业第一，目前是中国最大、全球第二大服务提供商。 （来源：官网）然而，市场的辉煌地位并不能掩盖其商业化的现实困难。对大客户的依赖、持续缺乏盈利能力、过度依赖直销模式，如何在各大AI厂商和垂直厂商的围攻下保持领先，都成为IPO路上必须回答的问题。 01 “数字人卖”年收入超6亿，腾讯为第一大机构投资者直播间里，主播卖力地介绍产品；舞台上，歌手热情地跳舞、唱歌……你不知道屏幕另一边的这些不是真人，而是借助AIGC技术创造的“数字人”——被司马华鹏称为“硅基劳动力”。 。这家成立于2017年的公司，为刘润、江南春等商业领袖打造了数字化身，并试图用AI重塑内容生产和商业服务。硅基智能的崛起离不开资本的支持。自成立以来，硅基智能已完成10轮融资，累计融资金额超过10亿元，并获得腾讯、红杉中国、招银国际等领先机构支持。招股书显示，其股东结构为星级。创始人司马华鹏为实际控制人，合计控制26.54%股份；林芝腾讯持股16.59%，是除创始人之外的最大机构投资者。 2025年5月，公司完成D轮2亿元融资，T投资估值为31.5亿元。 。曾在俄罗斯创办Returnil Anti-Virus软件，并获得VTB银行投资。拥有丰富的技术背景和业务经验。他曾表示，自己的愿景是“让每个企业都用得起直播”。自2019年进入虚拟数字人领域以来，硅基智人奠定了数字永生、AI电商、知识创造三大领域。拥有139项全球专利，在资本市场的关注下已蓄势待发。讲述一个关于“硅基劳动力”的故事。 02位居世界第二，却不会打破“赔钱”魔咒？在创始人司马华鹏的宏伟蓝图中，硅基智能的最终目标是实现“数字永生”。他将这一想法分解为三步战略路线图：第一步是克隆图像和声音的“数字双胞胎”；第二步是克隆“数字原生代”应该；第三步是“数字永生”的最终形态。然而，马卡布的这条未来之路并不总是一帆风顺。 2019年，硅智智推出首款AIGC数字人时，市场反应冷淡，一度陷入“没人免费使用”的困境。开启点将在2022年，商界VVVVVVVVVVVVVVVVVV刘润在年度演讲中重磅推荐，带来硅基智能“出圈”；同年底，ChatGPT的出现给AI大模型市场带来了提振。随着抖音让数字人直播当地生活，硅基数字智能开始批量“发挥作用”，迅速渗透到电信、金融、医疗、教育等多个行业，累计部署数字人代理超过8万个。然而，商业化的成功未能立即转化为收入特利。招股说明书显示，一方面，盈利正在增长。将从2022年的2.23亿元增长到2024年的6.55亿元，2025年上半年达到3.26亿元，呈现增长趋势。 （来源：招股书） 另一方面，盈利能力一直是其短板。 2022年至2024年，硅基智能调整后净亏损分别为4622万元、2941万元和3524万元。截至2025年上半年，根据非财务财务数据，公司期内亏损829万元。但如果按照Non-IFRS计量调整，其净利润为529万元。 。从2022年的38.5%上升到2023年45.8%的高点，然后掉头继续下滑。2024年毛利率将下降至34.3%，2025年上半年进一步下降至31.6%。盈利困境的背后是两大因素的共同作用。一是高强度研发D投资。截至2025年5月，硅基知识产权已奠定全球专利139项，研发团队占比超过70%。 2022年至2024年，研发经费由7543万元增至1.5亿元。其次，很大程度上取决于直销模式。 2022年至2024年，直销收入占比将始终保持在96%以上，2025年上半年甚至高达98.3%。这种模式虽然有利于维持与大客户的关系，但也意味着销售成本较高，市场拓展速度有限，未来大幅增长面临挑战。 。 03 当一半财富取决于客户时，商业模式诸多风险退去幕后 随着硅基官方正式在港股发起冲刺，创始人司马华鹏及其“为全球打造一亿硅基劳动力”的计划正面临资本市场的严格审视。这位AI领域的先驱gital Human Race已率先商业化，但其赴港股之路仍充满挑战。数字人市场前景依然广阔。 IDC数据显示，2024年中国数字人市场规模约为41.2亿元，增速达85.3%。预计到2029年，市场规模将达到250.5亿元，年复合增长率达43.5%。然而，赛道上的竞争已经是一片红海。上游，百度、腾讯、阿里巴巴等大厂以大AI技术领跑；侧翼方面，魔发科技、网易耀泰等垂直厂商正在深耕细分场景。同时，数字人可用于电信诈骗等场景，其背后的隐私和合规问题是未来需要解决的挑战。面对激烈竞争，硅智招股书透露其商业模式背后隐藏着许多风险。硅谷智能在招股书中承认，为了与商业银行、电信运营商等大客户建立合作，公司采用了“竞争性定价模式”，导致毛利率较低。这对于“以价换量”的赌博至关重要。随着规模的扩大，盈利能力就成为问题。 （资料来源：招股书） 此外，高位应收账款风险急剧恶化。招股书显示，该公司的贸易应收账款将从2022年的5700万元下降至2024年的2.33亿元，坏账也同时推进，从500万元上升至3760万元。更危险的是，恢复周期从70天延长到124天。很明显，它不需要客户提供抵押品。此外，对大客户的过度依赖也增加了硅基智能的风险。这招股书显示，最大硅基客户（中国顶级电信运营商）的营收占比已从2022年的16.6%攀升至2025年上半年的64.4%。同期，前五名客户的营收占比提升至87.5%。由于一半以上的财富都与一个客户挂钩，这种商业模式可能很难让投资者感到舒服。 。资本市场愿意为“一亿硅基劳动力”的宏伟愿景买单，但对其背后的应收账款、对单一客户的过度依赖、持续“烧钱”的研发投入会更加谨慎。此次IPO的资金是否有助于加强护城河并克服风险，或者只是延长这种模式存在的寿命？香港资本市场正在等待答案。