作者 |方璐、高燕、于娜 编辑|那个来源|椰叶金融泡泡玛特（9992.HK）若能维持高估值，市场将面临艰难。已经连续6天下跌。 10月17日至10月24日，其市值减少约604.62亿港元（约合人民币554.22亿元）。近日，泡泡玛特发布三季度报告，同比增长245%-250%，其中中国收入同比增长185%-190%，海外收入同比增长365%-370%。与业绩相反，泡泡玛特股价持续下跌。今年9月以来，公司股价持续下跌，累计跌幅达30%。 10月23日盘中跌幅接近10%，创半人以来最大跌幅。 10月24日，泡泡玛特收于230.4港元/股，跌幅0.86%，总市值3094亿港元（约合人民币2836.11亿元）。显着偏差业绩与股价之间的差距，折射出时尚巨头泡泡玛特面临的隐忧。泡泡玛特经历了大幅上涨后，股价继续下跌。巨大的涨幅本身就积累了获利了结的压力。市场担心泡泡玛特的增长业绩可能会在2025年见顶，并在2026年开始放缓。目前拉布布只负责全局，新品还没有出现追赶前者的迹象。资本市场利用股价下跌来宣泄对泡泡玛特IP生命周期和业绩可持续性的担忧。资料来源：画廊业绩可能会上升，但股价却开始下跌。 10月21日，泡泡玛特发布了2025年第三季度最新经营状况。报告只有两页纸，但业绩的流量却可圈可点。除上述业绩数据外，2025年第三季度，中国各渠道营收（未线下渠道同比增长130%-135%，线上渠道同比增长300%-305%。海外各地区营收（未研究），亚太同比增长170%-175%，美洲同比增长1265%-1270%，欧洲等地区同比增长735%-740%。支撑泡泡玛特三季度业绩亮眼的主要动力是什么？香颂资本董事沉萌表示，这源于泡泡玛特精心设计的拉布布营销策略，激发了情感消费者的巨大潜在需求。盘古智库高级研究员姜瀚分析，从IP价值释放的产业逻辑来看，泡泡玛特超三位数增长的主要驱动力是IP头部的不断下跌和衍生品开发能力。通过“毛绒+场景+情感价值”的产品创新组合“ue”、拉布布这样的IP成功突破了时尚圆型小众，切入大众消费心理需求，形成了“收藏+陪伴+社交币”的诸多特征。在姜瀚看来，从渠道协同的角度来看，布布的“线上+线下+海外”乐买特取得了优异的成绩。第三季度线上增长超过300%，受益于社交的深度融合 电商、直播、会员精准营销；线下渠道同比增长135%，体现了直营店网络的优化。随着场景化消费体验升级的成功，门店不仅是销售终端，更成为品牌文化输出和用户互动的空间载体。对于泡泡玛特在海外市场的火爆，姜瀚认为，这说明中国原创IP已经破局 打破文化障碍并风靡全球。这背后是本土化运营、海外社交媒体植树、快闪店策略以及全球网络建设的综合效应。agi，标志着泡泡玛特从“中国时尚品牌”向“全球IP平台”的战略跨越。最新三季报业绩呈现增长趋势。事实上，今年9月25日，泡泡玛特发布2025年中期报告，也展现出快速增长的实力。财报显示，其上半年营收约为138.76亿元，同比增长204.4%。通过满足不同类别的用户和IP需求，精细化提升运营效率，带动国内各渠道销售增长，收入达82.83亿元，同比增长135.2%；通过深入推进本地化运营，亚太地区收入达到28.51亿元，同比增长257.8%；通过加大市场开发和客户服务力度渠道定位多元化，美国营收达22.65亿元，同比增长1142.3%；依靠独特的产品设计提升购物体验，欧洲等地区实现收入4.78亿元，同比增长729.2%。图片来源：Could Gallery Labubu 的迅速崛起直接将玩家对泡泡玛特的支持推向了巅峰。这个造型相当独特，但同时又透露出拉布布的一些可爱又调皮的形象。以一眼难以理解的丰富表达方式，以丘比特之箭直接射中市场的靶心。泡泡玛特在2025年中期报告中强调，《怪兽家族》中的拉布布以独特的风格安达汉跻身世界级行列，成为2025年上半年全球最受欢迎的IP之一。拉布布的实力如何？上半年，泡泡玛特拥有13个收入过亿元的艺人IP。其中，怪物收入高达48.14亿元，超过Molly、Skullpanda、Crybaby和Dimoo。泡泡玛特指出，IP运营和创意设计是推动泡泡玛特持续健康发展的关键因素。强调，公司将不断加大产品设计创新，不断丰富产品品类，满足不同粉丝群体的多样化需求，从而创造潮流。然而，尽管业绩有所增长，但股价却未能走高，令市场感到意外。甚至还存在看跌派和看涨派两大阵营。按照沉萌的分析，泡泡玛特业绩增长的报告期是在业绩下滑之前，所以并不是趋势偏差，而是拉布布的人气开始衰退。那么，泡泡玛特如何在保持业绩增长的同时保持股价稳步回升呢？在他看来，泡泡玛特需要发展稳定和垫底ure IP管理机制。国海证券发布的泡泡玛特研报也指出了“IP更新不达预期”、“单一IP依赖”等风险。此外，还包括供应链和质量控制的风险、劳动力/租赁/营销成本增加、市场竞争加剧、价值中心下移、海外扩张低于预期等。越过峰值后的抛物线凹陷，迭代压力剧增。对于业绩上涨、股价下跌的“奇怪”现象，泡泡玛特没有发表评论。不过，机构对泡泡玛特的前景做出了不同的预测。有媒体援引晨星分析师张杰夫的话说，投资者担心泡泡玛特的收入增长可能在今年达到顶峰，而从明年开始增长势头可能会放缓。不过，野村证券、高盛、华旗、汇丰等都认为，泡沫马的多元化t的IP矩阵、全球渠道的拓展以及产能的提升足以支撑其未来几年的增长。沉萌认为，如果泡泡玛特缺乏长期、成熟的IP管理机制，可能会造成股价表现和价格的双周期上涨。不过，姜瀚对于泡泡玛特业绩上涨、股价下跌却很正常，认为只是因为“之前股价太高，现在正在回升过程中”。任何流行的产品都必然会经过抛物线。当消费者兴趣达到顶峰、产品过了巅峰时，企业面临的最大挑战是如何延续下降趋势，保持人气并加大新IP的开发力度。精准追随潮流商业模式路线的泡泡玛特，也将面临如何持续打造热门新IP的压力。一方面，持续优化现有成熟IP保持人气；另一方面，将推出新的IP，继续押注市场需求。以《怪物》为例，今年是这个IP诞生的第十个年头。泡泡玛特表示将继续做好工作，不断推出设计更好的产品，深度挖掘IP的价值，使其成为全球领先的长生命周期IP。 10月23日，泡泡玛特发布多款公仔新品。作为品牌15周年的代表产品，“欢庆此时此刻”系列涵盖Labubu、星星人、Crybaby、Molly、Dimoo等全明星阵容，共有15款常规款和1款隐藏款。据媒体报道，泡泡玛特旗下IP Skullpanda与热门美剧《星期三》推出的联名吊坠是本周最受欢迎的产品之一。联名品牌推出了parehong国内版和北美版。今年1月，泡泡玛特推出联名无花果很喜欢电影《哪吒之海妖童子》。刚发售的时候，网上已经断货了。隐藏的“敖丙版哪吒”的市场售价已从69元涨至1159元，溢价近16倍。仅仅专注于单一产品的研发显然不足以支撑长期的业绩提升。泡泡玛特在2025年中报中指出，将继续探索和扩大授权IP的合作范围。此外，还与动漫、游戏、电影等众多版权方合作。华源证券研究报告援引财联社的消息称，由于公司补货导致产品发生变化，泡泡玛特二手市场价格将会下跌。其中，“迷你版拉布布”自2025年8月2日起开始运营，自8日发售以来，在二手市场的受欢迎程度et逐渐下降。该产品售价为79元/个。这款隐藏式车型在二手市场上曾溢价1000多元。近期，该系列二手成交均价已回落至80-650元。此外，拉布布“千方高能”系列二手价格也呈现回调趋势，隐“I”车型二手市场价格普遍回归700-800元（截止2025年9月10日）。对于二手价格下跌的信号，沉萌认为，这意味着情感激发的消费热情逐渐消退。不过，华源证券认为，部分拉布布产品的二手价格波动是市场供给调整的正常结果，溢价率可能随着产能的增加而逐渐回归健康区间。还分析，泡泡玛特的目的可以保护主力买家/我的权益打击黄牛，维护产品价格，反馈市场真实需求。经济放缓会在2026年开始吗？对于泡泡玛特这样一直以来都是资本市场关注焦点的热门明星企业，多数机构依然维持“买入”态度。不温不火的业绩和不断下跌的股价造就了冰与火的世界，而对于未来NG泡泡玛特的期待也由不同的走向形成。 10月25日，《数据宝》指出，泡泡玛特本周累计下跌16.34%，最新市值跌破3100亿港元（约合人民币2856.65亿元）。南向基金逢低吸纳，净买入15.25亿港元（约合人民币14.05亿元）。随着业绩持续增长，股价持续下跌。港股10月23日下跌9.36%，美股10月22日和10月24日分别下跌7.79%和8.87%。《新华财经》援引晨星分析师张杰夫的话有消息称，泡泡玛特三季度盈利超出市场预期。投资者担心泡泡玛特的利润增长可能在今年见顶，并对其能否在2025年上半年复制爆发式增长持怀疑态度。“我们预计泡泡玛特的增长业绩将在2025年达到峰值，然后从2026年开始放缓。”不过，不少机构仍对泡泡玛特的前景给予积极预测。 10月25日，太平洋、天风证券、华源证券、国金证券等均给予泡泡玛特“买入”评级。关于泡沫市场“两极分化”的预测和操作已经出现。今年5月，泡泡玛特早期股东丰桥资本通过三笔大宗交易清算1191万股，释放资金22.64亿港元（约合人民币20.86亿元）。公告称，这是“正常的到期基金退出”。 2024年4月起，泡泡玛特股东及高管开始密集减少持股并套现。去年4月，何董事减持，释放6749万港元（约合人民币6186.46万元）。从去年5月份开始，董事屠正也开始减持套现。 10月，创始人王宁也开始减持公司股份，持股比例从50.34%降至48.73%，释放约15.62亿港元（约合人民币14.33亿元）。同月，泡泡玛特CEO斯德、负责海外业务的斯文德一减持1.51亿港元（约合人民币1.38亿元）、899.75万港元（约合人民币824.71万元）。此外，泡泡玛特其他主要高管也通过员工股权激励平台泡泡玛特合火减持。值得注意的是，减持的非执行董事屠正同时也是重要股份的实际控制人股东为私募股权丰桥资本。此前曾担任启富资本合伙人，并在大陈才创投工作了8年。他在风险投资圈拥有深厚的资历和人脉。涂征个人及私募套现总计31.5亿港元（约合人民币28.87亿元）。他最初向泡泡玛特投资了5.5亿港元（约合人民币5.04亿元）。此次他的重仓，带来了26亿港元（约合人民币23.83亿元）的净利润，以及个人创纪录的五年投资回报率372%。股价上涨也让泡泡玛特创始人王宁身家增加。 6月8日，福布斯实时富豪榜显示，王宁以203亿美元（约合人民币1445.66亿元）身家超越“养猪第一股”牧原股份（002714.sz）创始人秦英林（身价163亿美元），成为新的“养猪股”。随着股东和高管减持套现赚得更多，投资者开始用脚投票。泡泡玛特结束了股市的长跑，开始走下坡路。6月20日前一周，市值蒸发超500亿港元（约人民币460.75亿元）。短短6天时间，市值蒸发超600亿港元（约人民币460.75亿元）。 549.99亿元人民币）市值蒸发。这对于泡泡玛特来说无疑是一个提醒。消费行业分析师杨怀宇表示，时尚游戏市场的特点是快速变化，消费者偏好的转变会导致某个IP的热度快速下降，从而带来风险和不确定性。他指出，风格化IP通常缺乏深厚的故事背景，主要依靠 注重视觉设计来吸引消费者。这可以导致IP核相对较薄。当新奇事物或新趋势出现时，消费者就会感兴趣t可能会转移到其他IP。此外，过度投机还可能导致市场出现泡沫风险，一旦市场情绪恢复，就会影响商品的价值。你认为泡泡玛特还会继续没落吗？